又一國產GPU即將上市，騰訊包攬大股東、大客戶

導語：燧原把“火種”埋進騰訊AI的“沃土”。

“國產GPU四小龍”即將齊聚資本市場，近日上海燧原科技股份有限公司（簡稱“燧原科技”）剛剛通過上交所上市委審議，即將正式掛牌上市。據招股書，燧原科技上市擬募集資金60億元，主要投向五代AI芯片系列產品與六代AI芯片系列產品。

之前摩爾線程、沐曦股份和壁仞科技上市時，市場對國產GPU的激情已經得到宣泄，所以燧原科技的上市前夕，市場反應略顯平淡。

但燧原科技的上市，對了解國內GPU市場以及AI大模型的發展仍然有很多參考價值，其中最值得剖析的就是燧原科技和大股東騰訊的合作。

01 從大股東到大客戶，騰訊對燧原越來越重要了

從股東結構上看，騰訊是燧原科技大股東之一。招股書顯示，騰訊科技及其關聯方合計持有燧原科技20.26%股份。ZHAOLIDONG（趙立東）與張亞林為公司共同實際控制人，ZHAOLIDONG和張亞林及其一致行動人，直接和間接合計共同控制燧原科技28.14%的股份。

不過，燧原科技單一股東所持股份對應的表決權分散，無單一持股或與關聯方合計持股占比30%以上的股東，公司不存在控股股東。燧原科技還提醒，本次發行后，兩名實際控制人可支配的公司表決權比例將被進一步稀釋。

騰訊與燧原科技從2019 年起開始深度業務合作，主要圍繞AI 芯片場景適配、模型性能調優、配套軟件棧完善等核心領域。

2021年，騰訊首次通過股權方式投資燧原，當年燧原科技完成C 輪融資，由騰訊領投。

除了大股東身份，騰訊對燧原科技的另一層身份是第一大客戶。

2023年至2025年，燧原科技主營業務收入從2023年的2.92億元增至2025年的9.86億元，其間復合增長率達到83.76%，營收增長主要靠騰訊的訂單。

2023年至2025年，燧原科技對騰訊科技(深圳)的直接銷售和對應的AVAP模式銷售合計收入分別約為1億元、2.73億元和8.3億元，在同期營收中的占比分別為33.34%、37.77%和83.79%，并預計未來一段時期內對騰訊銷售占比較高的情形仍將持續。

燧原科技表示，公司自2019年開始和騰訊業務合作，前期主要為AVAP模式。AVAP模式指的是，燧原科技先經騰訊指定服務器廠商完成組裝制造后，再將產品交付騰訊。

在AVAP模式下，騰訊先付款給服務器廠商，服務器廠商再支付給燧原科技。在前期的AVAP模式中，燧原科技向騰訊科技（深圳）指定的其他四家服務器廠商銷售。

2025年開始，燧原科技和騰訊的合作轉為直接銷售，2025年發生的收入中，均為銷售三代AI加速卡產品，銷售收入約7.68億元，毛利率33.95%，與同類產品AVAP模式可比。

從2023年到2025年，燧原科技對騰訊及其關聯方的銷售金額從1億元增至超8億元，三年實現8倍增長，背后的原因主要有二：

一方面，是未來發展趨勢。AI已成為互聯網大廠核心戰略的必選項，騰訊也不例外，利用AI賦能其微信、騰訊會議、元寶等廣泛業務場景，實現商業閉環，是騰訊未來發展的必經之路。

據Bernstein報告統計，騰訊對AI算力的需求持續攀升，近年來持續加大AI相關資本開支，其2026-2028年AI直接和間接相關資本支出預計分別為110億美元、130億美元和140億美元。

另一方面，就是數據安全。由于騰訊業務場景為國民級應用，考慮數據安全性，需要與國產AI芯片廠商在底層算力方面深度合作，騰訊與國產芯片廠商的合作符合騰訊利益。

一年8億多元的訂單，對燧原科技來說已經絕對的大客戶，但在騰訊的巨額AI投入中，燧原科技可能只是一個小供應商。

據騰訊總裁劉熾平表示，2025年騰訊僅在AI新產品上的投入就高達180億元，他還計劃2026年把這一投入翻倍。2026年第一季度財報顯示，騰訊支持AI相關（包含AI新產品）的投入金額已經高達370億元。

02 騰訊貢獻收入占比超80%，燧原稱未來會下降

隨著騰訊從大股東到大客戶的變化，燧原科技的“騰訊屬性”也越來越明顯，燧原的火種已經埋進了騰訊AI的“厚土”。

對燧原科技來說，它的合作選項并不多。

根據灼識咨詢數據，2025年中國AI加速卡市場規模達3783.9億元，其中一大半都賣給了互聯網行業，這部分市場規模達2005.5億元，占該年度AI加速卡市場的53%，其中大部分又被字節跳動、阿里巴巴和騰訊三家大廠買走了，市場高度集中非常高。

另據Bernstein的2025年相關研報預計，字節跳動、阿里巴巴和騰訊三家頭部互聯網企業的AI資本支出將從2025年的450億美元增至2028年的850億美元，每年均占據國內全部AI資本支出的50%以上。

面對國際廠商英偉達的CUDA生態壟斷，燧原科技等國產AI芯片廠商光靠自己的軟硬件系統，顯然突破難以實現生態突圍。所以，國產GPU必須尋找自己的“上帝之手”。

放眼望去，國內有持續、大量需求且資金充足的無非就是上述三大互聯網巨頭，類似騰訊、字節等頭部互聯網企業擁有龐大的開發者群體、豐富的應用場景和海量的用戶使用量，和大廠的合作自然能有效推動國產AI芯片的軟件適配與應用落地。

而且對燧原科技而言，和騰訊的合作不僅是實現商業化，也是國產云端AI芯片實現生態突圍的最佳路徑之一。

燧原科技在回復問詢函反復稱，公司現有AI芯片高度適配騰訊.....公司現有產品已累計在騰訊深度適配了大量AI模型，支持騰訊內部多個業務場景。

但是，具體是哪些場景呢？

“阿爾法”在仔細梳理后發現，燧原科技對騰訊業務場景的支持，大概率是從二代產品就開始了，并且所有微信用戶其實都體驗到了，那就是“微信語音轉文字”，此外燧原科技的二代產品還支持了騰訊傳統AI在內容理解、騰訊會議紀要等數十個業務場景的能力。

此外，燧原科技還表示，公司2024年量產出貨的三代產品，除能更好支持傳統AI模型外，還能支持小參數量的AI大模型、廣告搜索推薦AI模型等應用，可適配上線數百個業務場景。

這個過程中，燧原科技得到不僅是訂單帶來的數億元收入，更重要的是其算子庫、工具鏈等軟件生態不斷完善。

這讓燧原科技在后續為其他客戶提供算力支持時，其他客戶通常無需進行復雜、耗時的遷移和適配工作，大幅降低了遷移與部署成本，這也讓燧原科技為其他客戶開拓和部署的能力不斷提升。

與燧原科技收入80%靠單一大客戶情況類似，寒武紀2024年、2025年的營收中，其單一大客戶占比也超過80%。

但在客戶結構方面，燧原科技并非沒有想法，它給出了3步走的拓客戰略：“優先單點突破、后續以點帶線、逐步以線代面”。

即第一階段集中資源聚焦騰訊，在和頭部互聯網客戶內部形成規模效應與示范效應后，進入第二階段，將相關經驗和技術能力復用至其他互聯網和非互聯網頭部客戶，實現以點帶線；第三階段將第二階段頭部客戶應用場景復制到千行百業更多賽道，逐步實現以線帶面的效果。

燧原科技稱，目前公司正逐步進入第二階段，非關聯的頭部互聯網客戶A已完成前期硬件系統測試和模型匹配測試，并進行小批量下單，正在集群灰度測試階段；頭部互聯網客戶B正在與公司商談商業條款和批量訂單；其他潛在多家頭部互聯網客戶均已通過硬件系統測試，正在進行模型匹配測試。

此外非互聯網運營商及行業客戶中，頭部運營商客戶D已與公司簽訂框架合同，頭部行業客戶E已開始交付產品。

03 預計最早2026年扭虧，就靠AI加速卡了

2023年至2025年，燧原科技累計虧損43億元、經營性現金流凈流出39.72億元；應收賬款逾期占比由2024年末的29.56%驟增至2025年末的82.96%，期后回款率從63.47%回落至31.37%，壞賬計提比例從年初的6.45%大幅上升至24.76%，占比近1/4。

此外，截至2026年一季度末，燧原科技資產總額約117.66億元，較2025年底增加約72.44億元，增長160.17%；負債總額約90億元，較2025年底增加約76.25億元，增長554.58%。

燧原科技預計在2026年或2027年可實現合并報表盈利，并稱可實現盈利的時點主要受燧原科技2026年營業收入達成率和2026年毛利率水平的影響。

不過，燧原科技目前的產品收入結構比較單一，其主要產品可以分為AI加速卡及模組、智算系統及集群、IP授權及其他，2025年9.86億元的營收中，AI加速卡及模組營收約8.56億元，占比高達86.83%。

這也是行業發展至今的一個縮影。

燧原科技的智算系統及集群，按年度看，貢獻收入也過億了，但顯然和AI加速卡不在一個量級，這其實就是國內AI產業鏈發展的現狀。

針對智算中心項目，燧原科技自稱“保持謹慎態度”，原因有二，一是燧原科技資源有限，面對頭部互聯網客戶需求（AI加速卡），供貨能力尚無法保障，需要優先滿足頭部客戶訂單交付；

另一個原因是，國內智算中心業態尚需完善，業主方的資金安排等因素回款周期較長。而業內人士對“阿爾法”表示，部分智算中心項目的招租進度并不理想，這導致項目回籠資金的周期被拉長。

出于審慎考慮，燧原科技當前對承接新智算中心項目設立更謹慎的商務條款，而現在的智算系統及集群業務收入主要來自于2022年中標、2025年完成驗收的成都高新電子集群項目。

2025年，燧原科技的智算系統及集群業務收入同比2024年下降接近98%，該情況與可比公司寒武紀類似（根據年報披露，寒武紀2023年主要收入來自智算系統及集群業務，2024年和2025年已無該業務收入）。

從行業前景看，燧原科技的選擇仍然有很大市場空間，這與它從成立之初就確定的技術路線有關。

在AI芯片領域，燧原選擇了DSA架構，這并不是一條輕松的路徑，它的競爭者包括中國本土云端AI芯片廠商的華為海思、寒武紀和燧原科技等為代表的DSA架構廠商，國外廠商則包括谷歌、亞馬遜、META和微軟等主要互聯網大廠，也是選擇DSA架構來量產自研云端AI芯片產品

而除了這條路線外，他還要面對另一條路線上的競爭者，比如摩爾線程、沐曦股份、天數智芯和壁仞科技等為代表的GPGPU架構廠商。

燧原科技為什么非要選擇DSA路線呢？

上文已經提到了，國內AI加速卡一大半都賣給了互聯網行業，而字節跳動、阿里巴巴和騰訊三家大廠又買走了其中大部分，所以進入頭部互聯網大廠對任何一家國產AI芯片廠商的業績增長都至關重要。

那問題來了，這些大廠最需的AI芯片類型是什么呢？答案是DSA架構（非GPGPU架構）。

隨著元寶、豆包、千問等AI對話類應用以及新的AI智能體應用，它們對推理算力形成大規模需求，對于推理算力的性價比，即每Token成本成為大廠關注焦點。

這要求AI芯片在功耗、成本和實時性等方面進行優化。

而DSA架構芯片能在目標場景和核心算法進行單獨加速優化，通過將核心的計算、通信和存儲特性“硬化”至芯片，并進行軟硬件聯合優化，能夠更貼近AI領域的實際應用需求并提供極致的加速比，從而能在相應場景下實現優于傳統GPGPU架構的能效比與效率。

因此，DSA架構相較于GPGPU架構加速卡在針對特定場景或模型下（如推理場景）有更好的適配性，在成本、性價比等方面具備優勢。

歸根結底，是互聯網大廠對推理加速卡的采購大幅提高，進而推高對于DSA架構的加速卡采購需求，燧原科技選擇DSA架構即使商業化需求，也是AI發展方向導致。

就在2025年，燧原科技的AI加速卡已實現向騰訊大規模出貨，絕大部分應用于推理場景，產品支持多個AI應用場景，其在性能、穩定性和成本方面已滿足大規模商用要求。

而在未來，燧原科技需要解決的是進一步將客戶拓展至其他互聯網及非互聯網頭部企業，這也是這次IPO背后，資本市場最期待的部分。