北京
8月3日消息，本輪財(cái)報(bào)季有個耐人尋味的反差：美國大公司的利潤仍在大幅增長，標(biāo)普500股票指數(shù)卻沒怎么動。
彭博行業(yè)研究匯編數(shù)據(jù)顯示，標(biāo)普500成分股第二季度每股收益預(yù)計(jì)同比增長29%；但從7月中旬財(cái)報(bào)季開始，到報(bào)道發(fā)布時，指數(shù)整體幾乎原地踏步。利潤增長沒有自動變成股價上漲，市場正在重新判斷這些利潤的質(zhì)量，以及它們能否覆蓋快速膨脹的AI投入。
“做AI”這三個字，已經(jīng)不足以解釋股價了。據(jù)彭博統(tǒng)計(jì)，在各自發(fā)布財(cái)報(bào)后的首個完整交易日，Meta下跌約8%，微軟上漲16%，亞馬遜上漲15%。個股漲跌還會受到估值、業(yè)績展望和交易情緒影響，不能單獨(dú)歸因于AI投入；但從財(cái)報(bào)本身看，三家公司都在為AI基礎(chǔ)設(shè)施投入巨額資本，拿出的經(jīng)營結(jié)果卻很不一樣。
同樣是大規(guī)模擴(kuò)建AI基礎(chǔ)設(shè)施，三家公司眼下要回答的問題并不相同：微軟需要證明合同需求能持續(xù)轉(zhuǎn)成收入，Meta還要證明AI除了提升廣告效率，也能形成獨(dú)立收入，亞馬遜則要證明AWS的增長與利潤足以承接更快擴(kuò)張的投資。
微軟給出的答案，是云業(yè)務(wù)增長和現(xiàn)金流
微軟2026財(cái)年第四季度的資本開支達(dá)到410億美元。同期，公司現(xiàn)金購買物業(yè)和設(shè)備358億美元，新增融資租賃56億美元。資本開支規(guī)模很高，但支出的另一端已經(jīng)能看到一串經(jīng)營數(shù)字：季度收入900億美元，同比增長18%；Azure及其他云服務(wù)收入增長43%；自由現(xiàn)金流仍有196億美元。
還有一項(xiàng)不太醒目的指標(biāo)：微軟商業(yè)剩余履約義務(wù)達(dá)到6780億美元，同比增長84%，其中約30%預(yù)計(jì)在未來12個月確認(rèn)收入。它不能全部算作AI訂單，也不等于已經(jīng)收到現(xiàn)金，卻提高了未來收入的可見度：公司已經(jīng)簽下的一部分商業(yè)合同，將在接下來一年逐步轉(zhuǎn)為收入。
微軟也沒有準(zhǔn)備少花錢。公司預(yù)計(jì)2027財(cái)年資本開支仍將同比增長，同時表示全年自由現(xiàn)金流會保持為正。它給出的承接方式，不是少建幾座數(shù)據(jù)中心，而是讓云業(yè)務(wù)增長、合同收入和持續(xù)為正的自由現(xiàn)金流逐步覆蓋投入。
這還不能證明每一美元AI資本開支都已經(jīng)得到回報(bào)，但至少形成了一條可以連續(xù)觀察的鏈條：產(chǎn)能投入、客戶合同、收入確認(rèn)，再到現(xiàn)金流。
微軟給出的答案，是云業(yè)務(wù)增長和現(xiàn)金流
Meta的核心生意并不弱。第二季度收入同比增長28%，廣告展示量增長14%，平均廣告價格上漲12%；6月家庭應(yīng)用平均日活躍用戶達(dá)到36億。
另一邊，成本和費(fèi)用增長55%，營業(yè)利潤率從43%降至31%，自由現(xiàn)金流從上年同期的85.49億美元降到7.84億美元。
這里不能把所有壓力都算到AI頭上。當(dāng)季費(fèi)用還包括24億美元法律訴訟費(fèi)用和11.8億美元裁員費(fèi)用。不過，310.8億美元的季度資本開支，以及全年1300億至1450億美元的計(jì)劃，仍然把一個問題推到了前臺：現(xiàn)有廣告業(yè)務(wù)賺來的錢，能否長期覆蓋模型、算力和數(shù)據(jù)中心的投入？
Meta現(xiàn)有的廣告系統(tǒng)已經(jīng)在吸收AI帶來的推薦、排序和投放效率提升。更難回答的是，模型API、智能體和算力服務(wù)何時能夠形成可單獨(dú)辨認(rèn)的新收入。
公司在電話會上把模型API、企業(yè)智能體和直接出售算力列為潛在變現(xiàn)路徑。Meta已經(jīng)有龐大的用戶規(guī)模和廣告現(xiàn)金流為這些嘗試提供支撐，但與微軟相比，它還需要多證明一步：這些產(chǎn)品何時從能力和使用量，走到可以獨(dú)立觀察的收入和現(xiàn)金流。
亞馬遜自由現(xiàn)金流轉(zhuǎn)負(fù)，AWS增長卻在加速
如果故事到這里，很容易得出一個簡單結(jié)論：誰能保住現(xiàn)金流，誰就更容易得到市場認(rèn)可。亞馬遜偏偏是個反例。
截至6月底的過去十二個月，亞馬遜自由現(xiàn)金流由182億美元流入轉(zhuǎn)為76億美元流出。公司稱，物業(yè)和設(shè)備凈購買額同比增加661億美元，主要反映AI投資。
首席執(zhí)行官安迪·賈西還把2026年資本開支預(yù)期從約2000億美元提高到2200億美元，其中大部分投向技術(shù)和AI基礎(chǔ)設(shè)施，也包括機(jī)器人、芯片和衛(wèi)星等項(xiàng)目。
現(xiàn)金流明顯承壓，市場仍然給出了積極回應(yīng)。原因之一，是支出旁邊擺著AWS的經(jīng)營數(shù)據(jù)：季度收入同比增長37%至422億美元，是18個季度以來最快增速；營業(yè)利潤達(dá)到166億美元，高于上年同期的102億美元。
亞馬遜沒有讓現(xiàn)金流疑問消失，卻拿出了一個足夠有力的階段性答案：云業(yè)務(wù)不只在擴(kuò)張，增長還在加速，利潤也跟著上來。投資者仍然需要觀察這些利潤能否最終覆蓋更高的資本開支，但至少目前，AWS已經(jīng)證明新增算力有客戶需求和經(jīng)營利潤承接。
AI投入進(jìn)入“轉(zhuǎn)化速度”階段
把三家公司放在一起看，本輪財(cái)報(bào)季真正改變的不是AI的吸引力，而是市場開始計(jì)算資本開支的轉(zhuǎn)化速度。
當(dāng)幾家科技巨頭的年度資本開支走到千億美元量級，且相當(dāng)一部分投向AI基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，這只能證明它們準(zhǔn)備參加競爭，不能說明回報(bào)何時出現(xiàn)。投資者自然會繼續(xù)追問：新增算力什么時候上線？客戶需求能否及時填滿產(chǎn)能？相關(guān)收入和營業(yè)利潤能不能跟上？最后還能留下多少現(xiàn)金？
供應(yīng)鏈公司的表現(xiàn)提供了另一種觀察角度。彭博報(bào)道，Lam Research、施耐德電氣和Prysmian等公司受益于AI基礎(chǔ)設(shè)施需求；UBS的一籃子“AI贏家”股票在兩個交易日上漲11%。
供應(yīng)商和云平臺賺的不是同一段錢。設(shè)備、電力和線纜廠商更靠近數(shù)據(jù)中心建設(shè)環(huán)節(jié)，客戶啟動采購后，它們往往更早拿到訂單。云平臺和應(yīng)用公司還要把建成的產(chǎn)能賣出去，提高利用率，再把使用量轉(zhuǎn)成收入和利潤。供應(yīng)商可以先從建設(shè)潮中受益，云平臺仍要接受利用率和變現(xiàn)能力的檢驗(yàn)。
本輪財(cái)報(bào)季沒有改變科技巨頭繼續(xù)投資AI的方向，卻把市場關(guān)注點(diǎn)從投入規(guī)模推向了投入產(chǎn)出。云業(yè)務(wù)仍在增長，新增產(chǎn)能也將陸續(xù)上線。收入、營業(yè)利潤和自由現(xiàn)金流能否繼續(xù)跟上，將決定這輪AI投資最終能否得到回報(bào)。（易句）
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王鳳枝_NT2541
