《數據周報121》：一夜蒸發9000億，市場為何懲罰云廠商？

數據周報121（2026年7月20日-26日）

1.黃金再度逼近4000美元

2.市場再次懲罰資本開支

3.AI賺的錢，夠不夠AI燒？

4.云廠商是AI的“單點脆弱”

5.超級厄爾尼諾交易正在升溫

6.為什么說財政擴張仍然偏慢？

7.七月會議前瞻：應關注什么？

正文

1.黃金再度逼近4000美元

本周，黃金經歷了一輪明顯的沖高回落。

7月20日，現貨黃金在 4007美元/盎司附近；7月22日盤中一度升至 4165.87美元，創兩周新高。但僅僅一天后，黃金便大跌超過2%，重新回落至 4040美元附近，基本跌回本周起點。

通常來說，戰爭局勢升級、油價上漲和通脹風險升溫應該利好黃金，但現實再次推翻了這一邏輯。

隨著布倫特原油重新突破100美元，美國通脹預期升溫，美聯儲加息預期隨之上升。美國10年期國債收益率突破4.7%，美元指數升至101.45，創三周新高。美元和美債收益率同步走強，最終壓制了不產生利息的黃金。

拉長周期看，今年1月黃金一度升至約5594美元的歷史高位，6月最低跌至3942美元，最大回撤接近30%。盡管7月有所反彈，但目前仍未重新站上約4453美元的10個月移動平均線，趨勢尚未根本扭轉。

這一走勢，也再度確認了智本社此前的判斷。

今年1月3日發布的預判，黃金等貴金屬將在2026年迎來深度回調；1月30日，我進一步提出。3月份，在金價仍處于5000美元附近、市場普遍繼續看多時，我們再次判斷，黃金正在遭遇歷史性大頂，并將進入階段性的失落周期。

在3月21日硬核長文中，提出：當大量投機資本進入后，黃金可能從避險資產蛻變為風險資產。戰爭、油價上漲和通脹預期不僅未必推動黃金上漲，反而可能通過抬升美元和利率，成為黃金的利空。

這一邏輯仍在持續兌現：中東局勢升級，黃金沒有持續上漲；油價突破100美元，黃金反而大跌；美元和美債收益率同步上升，金價重新逼近4000美元，并進入此前預測的高位震蕩區間。

當然，這并不意味著黃金已經永久失去價值。真正的問題是：經歷近30%的回撤后，黃金泡沫是否已經充分釋放？強美元還能持續多久？黃金何時才能重新恢復避險屬性？

關于黃金大漲背后的真實買家、避險敘事為何失效、黃金面臨的“四大利空”，以及未來可能的價格區間，已經在3月份的硬核長文中做了系統分析，有需要的社友可以點擊《黃金：四大皆空》閱讀。

2.市場再次懲罰資本開支

本周，市場再次懲罰科技企業的資本開支。

科技七巨頭僅在7月23日一夜就蒸發近9000億美元，為2025年4月關稅沖擊以來最嚴重的單日表現之一。其中，谷歌下跌7%，特斯拉下跌14%，周報以這兩家公司為例。

谷歌二季度交出了一份表面上近乎完美的財報。Google Cloud收入達到248億美元，同比增長82%，比市場預期高出約10.7%；云業務營業利潤由28億美元增至88億美元，利潤率從20.7%提高至35.6%，企業AI服務和云計算需求仍在高速增長。

但谷歌9.11美元的每股收益中，有6.26美元來自權益投資的浮盈，占比接近七成。簡單剔除后，核心EPS約為2.85美元，略低于市場一致預期的2.89美元。換句話說，谷歌報告中的巨額利潤超預期，主要來自投資收益，核心經營業績并沒有真正超出預期。

與此同時，谷歌二季度經營現金流為390.69億美元，資本開支卻達到449.24億美元，自由現金流降至 -58.55億美元。這也就導致財報公布后，谷歌當晚股價下跌7.13%。

特斯拉則是另一個明顯的拖累因素。

二季度汽車交付量達到48.01萬輛，總收入同比增長26%，但營業利潤同比下降57%，營業利潤率從4.1%降至1.4%。同時，資本開支同比增長142%至57.89億美元，自由現金流降至 -10.92億美元，為兩年多來首次轉負，特斯拉股價隨即下跌14.53%。

兩家公司面對的問題并不完全相同：谷歌的問題是AI投資擴張速度超過了現金流增長，特斯拉的問題則是銷量和收入增長沒有充分轉化為利潤。但市場給出的信號非常一致：單純的收入增長和資本開支擴張已經不夠，投資者開始要求企業證明，巨額投入最終能夠轉化為利潤和自由現金流。

3.AI賺的錢，夠不夠AI燒？

過去幾年，資本市場通常獎勵資本開支。

云廠商提高投資，意味著數據中心、服務器、GPU、存儲芯片、光模塊和電力設備訂單增加。云廠商負責花錢，AI基礎設施企業負責接單，最終形成“資本開支擴大—產業鏈利潤增長—股價上漲”的正反饋。

這也是6月2日一文中所說的“理性泡沫”。與2000年互聯網泡沫不同，本輪AI投資并非完全由敘事推動，AI和半導體企業確實獲得了利潤增長，資本開支也對美國經濟形成了明顯拉動，因此，這輪行情一度形成了相對健康的正反饋。

但現在，AI交易正進入第二階段：

第一階段，市場關注的是云廠商愿意投入多少錢；第二階段，市場開始關注云廠商靠什么繼續投入。

以前，云廠商主要依靠利潤和經營現金流擴張資本開支。如今，隨著資本開支增長快于現金流，投資結構正在逐漸轉向：

經營現金流＋債券融資＋私募資本＋資產證券化。

根據中金測算，2026—2030年AI資本開支可能達到5.6萬億美元，其中經營現金流只能提供約2.1萬億美元，剩余外部融資缺口約為3.5萬億美元。

投資級債券和私募資本，將成為AI基礎設施融資的“壓艙石”。

云收入能否保持高速增長；自由現金流是否繼續下降；債務發行規模是否快速擴大；CDS和債券利差是否上升；云廠商是否仍有足夠的資產負債表空間。

市場不是簡單地“懲罰資本開支”，而是開始重新定價資本開支背后的融資成本與償債能力。

云廠商還能承擔多久的AI投資成本？

這輪AI行情是不是完全脫離基本面的狂熱泡沫？

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