IPO排隊，巨頭并購，手術(shù)機器人穿越死亡谷

吳妮 | 撰文

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每一次行業(yè)進入寒冬，都會發(fā)生同一件事：夢想開始縮水，聚焦開始值錢。

手術(shù)機器人行業(yè)更是如此。

7月15日，微創(chuàng)醫(yī)療公告，天智航擬通過發(fā)行股份購買資產(chǎn)的方式，拿下微創(chuàng)海外骨科業(yè)務(wù)的控股權(quán)。對微創(chuàng)而言，這是業(yè)績承壓的非核心資產(chǎn)出清。對天智航而言，是補齊海外商業(yè)化短板的戰(zhàn)略跳板。兩家公司方向不同，但目的都是把資源集中到主賽道上。

今年排隊沖刺IPO的手術(shù)機器人企業(yè)，也都急于在細分賽道貼上“第一股”標(biāo)簽，以求上市首日獲得市場溢價。

精鋒醫(yī)療是港股國產(chǎn)手術(shù)機器人第一股，真健康是穿刺手術(shù)機器人第一股——本來睿觸也要搶這個名頭，但是晚了一步，術(shù)銳正在沖刺科創(chuàng)板的單孔機器人第一股。

微創(chuàng)機器人曾講過一個覆蓋五大賽道的藍圖，但從實際推進來看，這種多線擴張的代價遠超預(yù)期。腔鏡、骨科、泛血管、經(jīng)自然腔道、經(jīng)皮穿刺——這五個賽道的研發(fā)邏輯和工業(yè)化轉(zhuǎn)化能力上存在根本性差異，彼此之間難以產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。

手術(shù)機器人賽道投入巨大、回報周期漫長、技術(shù)壁壘高，在資金端持續(xù)承壓的背景下，資源分散只會拉長每一條戰(zhàn)線的盈利時間表。“未來機器人的發(fā)展，企業(yè)大概率不會再走大而全的路線，而是回歸各自最擅長、最聚焦的細分領(lǐng)域。”江遠投資合伙人李佳安說道。

而聚焦是一輪又一輪資金壓力下被逼出來的務(wù)實選擇。

商業(yè)化“死亡谷”

和其它賽道不一樣的是，手術(shù)機器人的產(chǎn)品獲批，不是終點，而是商業(yè)化死亡谷的起點。

在醫(yī)院里，常常能看到多臺同類型的手術(shù)機器人試用樣機擺放在一起，爭搶為數(shù)不多的入院名額。從試用轉(zhuǎn)化為采購的比例并不高。鍵嘉醫(yī)療在2022至2023年間將試用樣機投放到75家醫(yī)院進行推廣，最終僅有3家醫(yī)院產(chǎn)生訂單。睿觸機器人的核心產(chǎn)品RC120在2024年獲批并進入了39家三甲醫(yī)院，但截至2025年上半年仍未實現(xiàn)任何銷售收入。

上海龍慧醫(yī)療的骨科手術(shù)機器人在2024年注冊證獲批后，公司的發(fā)展卻來到盡頭。沒獲批還可以用預(yù)期吊胃口，獲批后就不得不面對最嚴(yán)峻的商業(yè)化挑戰(zhàn)。最后上海龍慧醫(yī)療在今年1月破產(chǎn)清算。

即便是賽道龍頭，日子也并不寬裕。骨科手術(shù)機器人第一股天智航營收的增長還無法覆蓋高昂的研發(fā)與運營成本，導(dǎo)致虧損還在擴大。專注腔鏡手術(shù)機器人的精鋒醫(yī)療好一些，已經(jīng)走在增收減虧軌道上。穿刺第一股真健康醫(yī)療2023年至2025年上半年累計凈虧損超過2.4億元，按這樣的燒錢節(jié)奏，沒有外部資金注入，很難長期支撐。

但即便如此，讓廠家一往直前往前沖的最大原因是：臨床確有真實需求。

多位從業(yè)人員反饋，臨床醫(yī)生不僅愿意嘗試使用，還會主動聯(lián)系企業(yè)尋求合作機會，產(chǎn)品在實際操作層面的吸引力不容置疑。

李佳安舉了一個結(jié)直腸癌手術(shù)的例子來佐證機器人的臨床價值，傳統(tǒng)術(shù)式中，如果腫瘤位置特殊，切除后往往需要為患者造人工肛門，對生活質(zhì)量影響極大。但手術(shù)機器人能夠在狹小復(fù)雜的解剖環(huán)境中穩(wěn)定操作，完成保肛手術(shù)，顯著改善患者預(yù)后，“手術(shù)機器人在很多領(lǐng)域確實能讓患者預(yù)后更好。”

臨床有需求，企業(yè)有產(chǎn)品，但卻有一道供需壁壘橫亙在醫(yī)院和產(chǎn)業(yè)之間。

醫(yī)院端的需求很難真正轉(zhuǎn)化為具體訂單，公立醫(yī)院采購受"嚴(yán)禁舉債購置大型醫(yī)用設(shè)備"等政策約束，部分地區(qū)明令禁止醫(yī)療設(shè)備融資租賃，加之設(shè)備折舊和維護成本高昂，初期推廣階段醫(yī)院極易產(chǎn)生虧損，采購意愿被嚴(yán)重抑制。

另一方面，即便設(shè)備艱難入院，收費體系不清晰、商保覆蓋有限又導(dǎo)致患者自費負擔(dān)過重，臨床使用量難以起量。

醫(yī)生和手術(shù)機器人之間，只差最后一公里。

為此，政策層面正逐步提供支持。2026年初，國家醫(yī)保局推行"系數(shù)化收費"模式，著手理順手術(shù)機器人相關(guān)服務(wù)的收費標(biāo)準(zhǔn)和醫(yī)保支付路徑。在采購端，北京市于2025年12月由市衛(wèi)生健康委等五部門印發(fā)試點方案，在市屬醫(yī)院啟動為期三年的"以租代購"探索。方案發(fā)布當(dāng)月，術(shù)銳單孔腹腔鏡手術(shù)機器人即入駐北京大學(xué)首鋼醫(yī)院，成為北京首臺以租代購入院的腔鏡機器人。這一模式如果能逐步推開，手術(shù)機器人在國內(nèi)臨床的落地節(jié)奏有望加快。

放量靠海外

一臺臺機器人獲批，卻沒有迎來一波波訂單；國內(nèi)市場，已經(jīng)很難單獨養(yǎng)活一家手術(shù)機器人公司。

過去幾年，國內(nèi)手術(shù)機器人的放量節(jié)奏十分平緩。

微創(chuàng)的核心產(chǎn)品圖邁腔鏡手術(shù)機器人2022年上市，當(dāng)年中標(biāo)5臺，此后2023、2024年新增裝機量分別為10臺、19臺，截至2026年3月，圖邁在國內(nèi)的商業(yè)化累計裝機量僅為46臺。

再看看精鋒。

2024年，售出20臺精鋒多孔腔鏡手術(shù)機器人。到2025年6月30日，公司已簽訂精鋒多孔腔鏡手術(shù)機器人銷售協(xié)議上漲為31臺。到2025年12月31日，國內(nèi)安裝或交付總量為46臺。

微創(chuàng)還有一些指望，還有一些商業(yè)化訂單已經(jīng)達成但尚未交付，截至 2025 年末，微創(chuàng)機器人的合約負債為1.1 億元，這筆款項代表公司已簽約并收取客戶款項，但尚未交付產(chǎn)品或服務(wù)的金額。精鋒截至 2025 年 12 月 31 日的合約負債約為1600 萬元人民幣，“存糧”不多。

國內(nèi)銷量曲線平緩，迫使企業(yè)將目光轉(zhuǎn)向海外市場。

精鋒在海外推廣起步較晚，但銷量爬升速度遠超國內(nèi)：截至2025年12月31日，其全球安裝或交付54臺，已超過國內(nèi)的46臺。微創(chuàng)圖邁的表現(xiàn)更為突出，2024年末開始突破海外市場，2025年9月底至2026年4月底，圖邁平均每月新增約20臺商業(yè)化訂單。截至2026年6月17日，全球商業(yè)化訂單突破300臺，其中海外訂單超過240臺。

回顧圖邁的商業(yè)化歷程，首個百臺訂單歷經(jīng)了近1,000天的產(chǎn)品打磨和市場深耕，到如今第三個百臺訂單僅用時120余天。

這些數(shù)據(jù)說明不是產(chǎn)品不行，而是手術(shù)機器人市場的大規(guī)模放量，必須國內(nèi)國外同步進行。這也是大多數(shù)國產(chǎn)高端醫(yī)療器械、大系統(tǒng)共同的產(chǎn)業(yè)宿命。李佳安說：“國內(nèi)市場更多承擔(dān)著銷售早期的臨床驗證和案例積累、早期商業(yè)化積累的作用，要想真正做大收入體量，還得靠海外市場來兌現(xiàn)。”

"手術(shù)機器人本質(zhì)上是高端制造的一個分支。以中國制造當(dāng)前的產(chǎn)業(yè)能力，技術(shù)門檻已不再是核心障礙。同時，器械產(chǎn)品在全球化拓展中的準(zhǔn)入門檻，也遠低于創(chuàng)新藥。"一位投資人如此判斷。

海外的主要挑戰(zhàn)在于直覺外科的達芬奇機器人產(chǎn)品力與商業(yè)化體系都極為成熟，方方面面都打造行業(yè)極高的壁壘，海外已少有資本愿意再投入和達芬奇類似的軟組織手術(shù)機器人、或me-too跟隨式研發(fā)。國產(chǎn)出海的核心競爭力，在于性價比，差異化仍在少數(shù)。中南美洲、東南亞、中東、非洲乃至歐洲部分私立醫(yī)院，價格敏感型市場的規(guī)模遠比中國龐大。江佳安判斷："未來任何一個海外的醫(yī)院要買腔鏡手術(shù)機器人平臺，要么選直覺外科，要么選中國的公司，幾乎沒有第三種選擇。"

拐點到來之前，不能下牌桌

手術(shù)機器人行業(yè)正在等待一個拐點，一個海外規(guī)模化放量、商業(yè)化正循環(huán)的臨界點。

這正是今年手術(shù)機器人企業(yè)扎堆沖刺IPO的真實驅(qū)動力。緩解資金壓力是第一位的。手術(shù)機器人行業(yè)投入大、周期長，手里沒錢，連等的資格都沒有。

其實這不是手術(shù)機器人企業(yè)第一次密集申請IPO，2023年已經(jīng)有過一輪。

2023年之前的幾年，手術(shù)機器人賽道備受追捧，估值普遍虛高。微創(chuàng)手術(shù)機器人市值一度突破460億港元，處于臨床階段的精鋒醫(yī)療估值也已達到15億美元。"有些公司啥證都沒有，估值九十多個億。"在不少人看來，這已不是預(yù)期溢價，而是典型的估值泡沫。

但到了2023年，泡沫就破裂了。精鋒醫(yī)療二次遞表港交所未能立即上市。隨著科創(chuàng)板第五套上市標(biāo)準(zhǔn)的收緊，術(shù)銳機器人、思哲睿、鍵嘉醫(yī)療IPO相繼中止。上市無望后，拿到注冊證的企業(yè)只能靠前期融資硬扛商業(yè)化。

三年過去，活下來的頭部企業(yè)終于等到了新的IPO窗口期。但這一次，他們的資金壓力比上一輪更大，不僅研發(fā)在燒錢，商業(yè)化鋪渠道也在燒錢，海外拓展更是燒錢。

所有人都清楚，IPO融到的錢不一定夠撐到海外規(guī)模化放量的那一天。IPO的意義，從來就不是一勞永逸。它是讓這些企業(yè)暫時擺脫生存焦慮，只要不下牌桌，就有機會等到拐點真正降臨的那一刻。