燒光5000億后，京東方開始給股民賺錢

作者| 范亮

編輯|張帆

封面來源|視覺中國

很長一段時間里，京東方都是A股“散戶大本營”的榜首。2026年一季度，這個位置被紫金礦業和東方財富取代，但京東方仍擁有超過100萬名股東。

人氣足夠高，股價卻長期止步不前。2001年京東方上市之初，開盤價為3.54元/股（前復權）；到2025年末，收盤價為4.17元/股。二十多年過去，股價累計漲幅只有18%。

面板行業的重資產投入和強周期特征，是制約京東方股價表現的核心因素。上市以來，京東方累計資本開支超過5000億元，增發募資超過900億元；累計實現約700億歸母凈利潤、加回折舊攤銷后超過4000億元的經營凈現金流，也大多被繼續投入再生產，累計分紅規模僅242億元。因此，京東方長期只能被市場當作周期股來定價。

但2026年，京東方讓100萬股民賺到了錢。自5月21日行情啟動以來，京東方股價至今上漲約60%，創下2009年以來的新高。

催化劑來自其與康寧的合作。5月20日晚，京東方公告稱，公司與康寧簽署合作備忘錄，雙方將在玻璃基封裝載板、可折疊玻璃、鈣鈦礦玻璃基板、光互連相關應用等重點領域開展合作。

京東方的暴漲，也再一次帶火了A股玻璃基板封裝概念。那么，京東方這一次能否擺脫面板業務的舊估值體系，進入新的股價平臺？

加入算力陣營

簡單來說，芯片封裝是將裸芯片固定在封裝載板上，完成電氣互連、散熱和機械保護，使芯片能夠進一步安裝到PCB上，并在終端設備中穩定運行。

目前，BT基板、ABF載板等有機封裝載板仍是封裝市場的主流。其中，BT載板主要用于存儲、消費電子等領域；ABF載板則更多應用于CPU、GPU、AI加速器和網絡芯片等高性能產品。

對于需要集成HBM的AI芯片，通常還會在芯片與有機載板之間增加硅中介層，HBM內部依靠TSV實現垂直堆疊互連，而芯片與HBM之間則通過硅中介層實現高速互連。臺積電CoWoS-S的典型結構，就是“硅中介層+有機載板”。

隨著AI芯片集成規模不斷擴大，封裝尺寸、互連帶寬和信號完整性要求持續提升，硅中介層也開始面臨尺寸、成本和產能等約束。采用TGV技術的玻璃基封裝載板，具備低介電損耗、高尺寸穩定性、高平整度，以及適合大尺寸面板級加工等特點，因此被視為下一代先進封裝的重要候選方案。

臺積電正在開發面板級先進封裝CoPoS，市場普遍預計，玻璃基封裝載板可能會在相關工藝中發揮重要作用。

從產業化進度看，玻璃基封裝載板已開始在射頻IPD、毫米波器件和CPO等細分領域驗證或導入，但在AI芯片封裝中的應用仍處于技術驗證和產業化早期。例如，根據TrendForce，OFC 2026光纖通訊大會上，英特爾展示了搭載共封裝光學（CPO）技術的玻璃核心基板原型；今年1月，英特爾還發布了全球首款采用玻璃芯載板的商用CPU。

根據Yole Group數據，全球先進IC載板市場規模預計將由2024年的約142億美元增長至2030年的310億美元，對應年均復合增速約14%。廣發證券認為，憑借低介電損耗、高尺寸穩定性和高平整度等優勢，玻璃基板有望率先在部分高端封裝場景中滲透，并逐步替代部分傳統有機載板或硅中介層方案。

因此，京東方本質上是借助玻璃基封裝載板業務，切入了AI算力敘事，跟上了算力板塊的熱點。

不是單純炒概念，但短期沒業績

在整個玻璃基板封裝的上下游產業鏈中，上游為玻璃基板原材料提供商，中游為玻璃基封裝載板制造商，下游則為半導體封裝廠商。目前，康寧為上游的玻璃基板原材料提供商，京東方則是玻璃基封裝載板制造商的角色。

由于LCD、OLED本身就是在玻璃基板上進行TFT電路刻蝕、封裝、模組集成等一系列的加工工序，因此其也相應有可以遷移至TGV玻璃基板的技術和制造能力。對TGV玻璃基板業務進展，根據京東方在投資者交流平臺的公開披露：

公司2020年啟動玻璃基載板技術調研，2022年投資3.9億元建設玻璃基/硅基兼容的晶圓級創新實驗平臺，2024年投資9.93億元建設板級玻璃基封裝載板試驗線，并于2025年內完成主設備搬入調試，2026年上半年已實現全自動化設備通線。該試驗線設計產能1,000片/月。

目前公司已實現TGV開孔、深孔填銅、增層、布線等玻璃基封裝載板全流程工藝拉通，并于2025年完成大尺寸高層數（9-2-9，20層）玻璃基載板樣品開發和送樣。公司目標產品為大尺寸算力芯片先進封裝所需的玻璃基載板，可匹配不同的先進封裝方式，目前已給部分國內客戶送樣，部分客戶已通過概念認證并進入技術測試階段。

因此，京東方在玻璃基封裝載板制造方面已經具備可落地的能力，拿到了玻璃基封裝載板的“入場券”，未來則根據送樣和認證情況擴建產能。

2026年以來算力鏈條，特別是“達鏈”相關企業的股價大幅上漲，一個最核心的支撐是，不管未來AI泡沫的敘事是否成立，但這些企業短期內都能交給資本市場一個亮眼的成績單。

那么暴漲后的京東方，能否也在短期拿出超預期的業績？

答案是否定的。對于玻璃基封裝載板大規模商業化節點，市場普遍認為在2-3年后才會進入大規模商業化階段。例如，英特爾判斷其有望在本十年（2020-2030）后半期向市場推出完整的玻璃基板解決方案。臺積電目前預計將于今年6月完成其首條CoPoS中試生產線，大規模量產的合理預期時間推測應為2028年至2029年。

京東方自身也指出，根據業務發展情況，預計未來2-3年內，都無法對公司經營業績產生重大影響。

面板要變成現金牛業務？

那么，京東方原有的面板業務，是否可能出現超預期表現？

2025年，京東方TFT-LCD銷量為9003萬平方米，AMOLED銷量約226萬平方米，二者同比增速均為8%。盡管手機AMOLED單價最高可達到電視LCD的10倍以上，但在京東方收入結構中，LCD營收仍占較大比例，粗略測算超過80%。

2026年，受存儲價格上漲影響，市場普遍預計手機銷量將明顯下滑。根據CINNO數據，各類手機面板價格在2026年處于持續下行狀態，這將明顯沖擊京東方AMOLED業務的收入增長。電視面板方面，盡管2026年有世界杯拉動，但Omdia、群智咨詢等機構均預測，全年電視面板需求可能有所下滑。

這意味著，京東方2026年的營業收入將面臨較大增長壓力。

利潤端方面，公司盈利一方面受面板價格波動影響，另一方面也受產線折舊進度影響。

根據京東方披露，顯示行業已從大規模擴產的高速發展階段，逐步進入成熟期，公司資本開支金額將逐漸降低。同時，隨著存量產線折舊持續減少，在建產線項目也會綜合考慮產能爬坡情況分階段轉固，公司總體折舊金額將在2025年的基礎上開始下降。

TCL科技也指出了類似趨勢：未來公司資本開支將逐步下降；從折舊金額看，2025年是TCL華星折舊峰值，之后折舊會逐步下降。不過，2026年下降幅度不會特別明顯，2027年及以后，折舊降幅會更大。

綜合來看，京東方2026年的營收增速大概率承壓，但凈利潤和自由現金流，分別受益于折舊下降和資本開支減少，仍有望保持穩定。

對京東方而言，雖然營收會在行業下行階段承壓，但資本開支下降、折舊減少，可能被市場解讀為一個拐點式利好：京東方將開始產生更穩定的正向自由現金流，未來也不再需要像過去那樣依賴大規模融資。

還能不能漲？

京東方后面還能不能漲，關鍵不在于玻璃基封裝載板短期能貢獻多少業績，而在于市場是否愿意重新定義京東方：到底還是一家周期面板公司，還是一家擁有穩定現金流、同時帶有AI先進封裝“期權”的平臺型公司。

如果京東方面板業務轉為現金牛的邏輯成立，那么在玻璃基封裝載板AI敘事的加持下，行情可能還沒有結束。

2025年，京東方EBITDA為464億元，資本開支為401億元。過去市場不愿給它高估值，很重要的原因是公司賺到的錢很快又被新一輪產線投資消耗掉，股東很難真正分享到自由現金流。

但如果顯示行業進入成熟期后，京東方資本開支持續下降，假設未來EBITDA保持穩定、資本開支逐步降至200億元左右，公司就有望釋放約200億元級別的自由現金流。

在此基礎上，玻璃基封裝載板業務提供的是估值彈性。其短期難以貢獻業績，但相當于給京東方增加了一個AI先進封裝方向的遠期期權。只要后續送樣、認證、客戶導入和產能擴建繼續推進，市場就可能繼續為這部分想象空間定價。

反過來，如果面板業務轉為現金牛的邏輯無法兌現，京東方股價大概率仍會跟隨算力鏈情緒波動。尤其是玻璃基板短期無法釋放業績，一旦算力板塊回調，京東方可能面臨更劇烈的波動。

因此，后續關鍵觀察窗口在中報和季度財報。如果資本開支和折舊確實持續下降，經營現金流保持穩定，那么“面板現金牛+玻璃基板AI期權”的邏輯就會更扎實，股價也更容易進入易漲難跌的階段。

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