攜程要重新定價

攜程財報表面看依然穩。

2026 年一季度，攜程凈營業收入 162.08 億元，同比增長 17%；經營利潤 39.45 億元，同比增長 11%；調整后 EBITDA 48.30 億元，同比增長 14%。住宿、交通、度假、商旅四大業務全部增長，其中國際平臺預訂同比增長約 65%，入境游預訂同比增長約 90%。

但公司給出的 Q2 指引是，二季度凈營業收入預計同比增長3%–8%，較一季度 的17%大幅下降。財報發布后股價應聲大跌，一度超過 17%。

過去兩年“疫后修復 + 出境游回補 + 酒店價格恢復”的高彈性階段已經接近尾聲。接下來市場要看的，是行業回到常態增長之后，攜程還能靠什么繼續跑贏。

01.國內大盤降速，國際化拉開差距

攜程一季度 17% 的收入增速，放在行業里仍然不低。

文旅部數據顯示，2026 年一季度國內居民出游人次同比增長 6.0%，國內居民出游總花費同比增長 2.9%。今年以來，假期客流不冷，酒店、景區、交通也不差，但價格彈性和人均消費已經沒有前兩年那么強。

所以攜程這 17% 并不是簡單吃行業大盤。國內市場給它托底，真正拉開增速差距的是跨境業務。

一季度，攜程國際平臺預訂同比增長約 65%，入境游預訂同比增長約 90%。遠高于國內市場。國內 OTA 已經是成熟市場，攜程在中高端酒店、復雜行程、出境游和履約服務上有優勢，但很難維持高雙位數增長。

市場競爭在加劇，同程有微信生態，美團有本地生活入口，抖音、小紅書還在把內容流量導向酒旅交易，國內競爭只會越來越碎。

但國際化也意味著更重的投入。海外獲客、品牌建設、本地供應商合作、支付系統、多語言客服、合規團隊，都不是低成本業務。國內市場可以依賴多年沉淀的用戶心智和自然流量，海外市場不行。攜程要和 Booking、Expedia、Airbnb 以及各地本土 OTA 競爭，就必須持續投錢。

這也是一季度費用端已經出現壓力的原因。

02.酒店仍是利潤底盤，但增長成本開始抬頭

攜程一季度的收入結構沒有太大變化。住宿預訂收入 65.1億元，同比增長 17%；交通票務收入 60.50 億元，同比增長 12%。兩項合計 125.6 億元，占總收入約 77.5%。酒店決定利潤，交通決定頻次，這仍然是攜程最核心的商業底盤。

交通票務標準化程度高，用戶需求穩定，但傭金空間有限，平臺差異化不強。酒店業務不一樣，用戶決策鏈路更長，涉及價格、位置、品牌、會員權益、評價、售后和目的地服務，平臺能發揮作用的地方更多，利潤率也更好。

所以看攜程，不能只看總收入增速，關鍵要看酒店能不能穩住。Q1 住宿收入同比 +17%，和總收入增速基本一致，說明核心利潤業務還沒有松。

度假業務收入 11.30 億元，同比增長 19%；商旅管理收入 6.90 億元，同比增長 20%。兩塊業務體量不大，但增速更高，說明長線游、出境游和企業差旅仍有恢復空間。不過它們還不足以改變攜程整體收入結構，真正決定利潤質量的仍然是酒店和交通。

費用端的變化更值得關注。

一季度，攜程營業成本 33.38 億元，同比增長 23%，高于收入增速；銷售及營銷費用 37.47 億元，同比增長 25%，也高于收入增速；產品研發費用 40.62 億元，同比增長 15%，基本跟收入增速接近。銷售、研發、營業成本三項加起來已經超過 110 億元。

這說明攜程正在進入一個“增長變貴”的階段。

過去兩年旅游需求集中釋放，平臺更多是在承接需求；現在行業自然彈性減弱，攜程要繼續增長，就要主動買流量、拓供給、補服務、做國際化、本地化和合規建設。財務報表上體現出來，就是收入還在增長，但費用先動起來，利潤彈性沒那么好看。

Q1 歸母凈利潤 24.99 億元，去年同期為 42.77 億元，同比下滑較大。但這一項不能直接理解為主業惡化，因為里面包含聯營公司損益、投資公允價值變動、稅項等因素。更能反映經營質量的，是經營利潤和調整后 EBITDA：一季度經營利潤同比增長 11%，調整后 EBITDA 同比增長 14%，調整后 EBITDA 利潤率約 30%，去年同期為 31%。

也就是說，攜程主業還在賺錢，利潤率只是開始承壓，并沒有失控。

真正的問題是，接下來國際化和技術投入能不能換回更高的訂單規模。如果國際業務繼續保持高增，費用前置可以接受。如果收入降速，而費用率下不來，利潤就會承壓。

03.Q2指引降到個位數

這是這份財報最關鍵的信號。

攜程預計 2026 年二季度凈營業收入同比增長 3%–8%，和 Q1 的 17% 相比，落差很大。公司解釋提到高能源價格、地緣政治波動，以及為了適應行業標準和合規框架所做的運營調整。

前兩項影響的是跨境出行成本和用戶信心。能源價格、機票價格、匯率、地緣政治不確定性，都會影響用戶是否愿意出遠門，尤其是出境游。第三項更值得關注，因為它關系到OTA 平臺的商業效率。

攜程今年 1 月收到國家市場監管總局調查通知，涉及是否濫用市場支配地位實施壟斷行為。公司目前仍在配合調查，結果和潛在影響還無法判斷。

監管對攜程的影響，不一定體現在一次性罰款上，更可能體現在平臺規則變化上。OTA 的核心能力不只是流量和供給，還包括酒店排序、價格展示、傭金體系、供應商協議、會員權益、庫存分配和售后規則。過去這些規則提高了平臺效率，也支撐了變現能力。如果未來行業要求更透明、更規范，平臺短期商業彈性就可能被壓縮。

這不至于太動搖攜程的根基。但監管會改變市場對利潤率穩定性的預期。

所以攜程接下來的投資邏輯變了。

過去兩年，攜程是旅游復蘇鏈條里最清晰的受益者，收入和利潤都能順著行業修復往上走?，F在行業高彈性階段過去，二季度指引降到個位數，市場就不能再按“復蘇股”的邏輯給它外推。

接下來要看的，是三個更硬的問題。國際化能不能繼續維持高增長，銷售、研發和履約投入能不能轉化成更高交易規模，以及監管和合規調整會不會壓縮平臺長期變現能力。